天风策略:60大重点行业ROE处于什么位置?未来趋势如何?

  • 日期:09-14
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总结

ROE可能会继续改善或维持高端产业:保险,旅游,酒类,电子元件,建筑机械,医疗设备,调味品,乳制品,机场,航运,通讯传输设备,农业。

核心观点:

在本报告中,我们从重新划分的60个关键子行业的ROE位置开始,并期待未来趋势。

(1)净资产收益率可以继续改善或维持高端产业:保险,旅游,酒类,电子元件,建筑机械,医疗设备,调味品,乳制品,机场,航运,通讯传输设备,农业。

(2)ROE刚刚在底部得到改善,可能走出底层行业:证券,光伏,计算机,电力,电子制造,酒店,制药,军事,饲料,啤酒。

(3)ROE仍在恶化,但预计行业底部会更快:半导体,黄金,汽车,风能。

(4)受益于完整的产业链,预计ROE将持续改善:家具,装饰建筑材料,厨房用具,白电,小家电和黑电的顺序。

(其余28个行业ROE情况不容乐观)

在周六的报告《中报看景气(1):19H1全A业绩概览及展望》中,我们主要对2019年中期报告的业绩进行了概述和展望,并从行业盈利能力和结构特征,盈利能力,现金流,行业表现和未来的角度进行了简要分析。趋势。

另一方面,对于投资者而言,每个人都更关心哪些细分市场可以率先走出低谷或继续保持高度繁荣。

在本报告中,我们从重新划分的60个关键子行业的ROE位置开始,并期待未来趋势。 (下图显示了基于19年中期报告的最新ROE位置)。

1。roe研究的意义及预测roe的基本逻辑基础

1.1。为什么要根据净资产收益率来判断行业

在这里我们要解释的另一个关于roe研究意义的核心结论是,在经济增长结构转换和外资持续流入的过程中,对于a股市场而言,将迎来“定价体系”。重塑的长期过程。

所谓“定价体系”的重塑始于教科书中常见的估值模型。

在可持续增长模型假设下,市盈率和市盈率的估计值都可以由净资产收益率和增长率g来确定,其中,股利支付率d,折现率r,则市盈率为p/bv,净资产收益率为eps/bv,p=eps*d*(1+g)/(r-g),可推导出(一阶段可持续增长):

另一方面,可持续增长的最终速度(没有新股,但增加了债务)取决于净资产收益率和股利分配政策,并进行了初步的股本计算:可持续增长率g=净资产收益率*(1-d)。

也就是说,上述模型中的“D”(股利支付率)意味着净资产收益率的大小。

这意味着市盈率和市盈率定价模型都由两个变量决定,即净资产收益率和市盈率。

这个看似简单的结论是,在A股历史上的“定价体系”中,大部分时间都被忽略了。

造成这一问题的最根本原因在于,在上述定价模型中,在A股历史的大部分时间里,我们对短期业绩增长(G)的权重过大,对长期稳定的ROE权重过大。太低了。

更一般地说,过去A股市场的投资者更愿意寻找和研究那些“跑得快”的公司(自然会给出具有更高估值权重的短期爆发力),同时忽略“活稳定公司”(即,降低长期稳定ROE的估值权重)。

然而,这一传统观念正在被颠覆,重塑“定价体系”的长期过程已经开始。

在这里,我们将上述模型扩展到三阶段增长DDM股息折扣模型,假设:g1增加T1年,股息率d1; g2增加T2年,股息率d2; g3继续增长。再次列出十种不同ROE增长趋势的假设。不仅个股,估值模型的分析也适用于指数或行业。

在下面的模型中,可以清楚地看到长期ROE趋势比短期增长率G更重要。

1.2。如何预测ROE的趋势?

ROE的判断,无论是公司还是子行业,都可以大致分为三个维度:短期,中期和长期:

(1)短期维度:利润增长率和净资产增长率

ROE的分子是利润,分母是净资产,这意味着如果分子利润的增长率快于分母的净值,则意味着行业或公司的净资产收益率在短期内可以继续改善。

分子利润的增长率是净利润的累计同比增长率(由G代替),分母净值的增长率是上一年的净资产收益率减去股息,即ROE-ROE * d(d是股息比率)。

因此,如果公司或行业的G大于ROE-ROE * d,ROE可以在短期内继续改善。

(2)中期维度:经济周期和工业周期

从中期来看,根据杜邦公司对ROE的三次分解,净资产收益率的变化由三个变量决定:净利率,周转率和杠杆率。大多数行业的净资产收益率主要是净利率。

导致净利率变化的因素可能来自不同的变量。例如,在与传统经济周期高度相关的行业中,净利率由PPI决定;与传统经济相关性较低的行业往往有自己的工业周期。例如,技术产业周期,房地产完工周期,政府投资周期等。

(3)长期维度:哪些因素推动ROE的长期高位?

在初创行业或增长行业,净资产收益率和估值波动通常较大,而高估值更可能伴随着估值困境。对于代表未来趋势的新兴行业,市场通常会给出乐观的预期,但是没有多少行业可以最终测试时间并且能够“说话”获利。随着时间的推移,许多增长型行业正面临着杀死估值的两难境地。增长阶段的高估值,例如2006 - 07年的银行股(PE的35-40倍),电子股的15-16岁(PE的65-80倍),甚至09-11的食品和饮料(30-40)然后,他们面临着一个长期的盈利阶段,其中没有赚取利润。

相反,在已进入成熟阶段并继续增加其集中度的行业中,很容易产生长期牛市。投资收益的最佳阶段通常不会出现在初始阶段或增长阶段,而是处于行业经历“混合战争”并开始成熟的阶段,以及行业的内部集中,如酒类,调味品,空调,工程。机械,安防,水泥,光伏,手机产业链等行业也经历了类似的发展。在这个时候,投资领先股票是最好的选择。通常,这些行业的领先公司具有相对较高且稳定的ROE。

然而,企业很难长期保持较高的净资产收益率水平。在可持续增长假设下,需要增长率g=roe*(1-d)来保持roe常数。为了保持较高的净资产收益率,成熟企业还可以通过提高分红比例或回购股票来实现,这可以降低增长需求。从实际情况看,也印证了这一观点。一方面,2019年以来上市公司回购金额和数量显着增加;另一方面,近年来,白酒、调味品、水泥、机场、旅游等相对成熟的行业以及其中心行业的净资产收益率水平稳步提高。S的分红比例也有所上升。

展望未来,企业在经营过程中,也可以及时采用调整后的股利政策或回购政策,以净资产收益率为经营目标,获得市场认可进行估值,以实现更高、稳定的净资产收益率。

从长期来看,增加股息和回购(注销股票)在很大程度上可以使公司的净资产收益率水平抵御更大的短期收益增长波动,使市场对收益的关注可能更多地集中在持续稳定的净资产收益率上,而忽略了短期净资产收益率。它的增长率变化。

2。60个重点行业净资产收益率趋势判断

2.1。roe正在改善行业,这一趋势能否继续?

在可持续增长假设下(无新股,但债务增加),最终增长率由净资产收益率和股利分配政策决定,即g=roe*(1-d)。当企业改变资本结构、财务政策或提高经营效率时,可以获得更高的增长率,即g>;roe*(1-d)。

可以进一步考虑的是,如果该行业的19年中年增长率g超过18年年报的ROE *(1-d),那么19年的净资产收益率有更高的改善概率。但是这个计算存在一些不确定性。例如,如果今年行业的股息比率降低或运营效率降低,最终的净资产收益率可能无法提高。此外,由于过去损失较大而股息极高的行业也无效(如表中的农业)。 )。但是,这个想法最初可以帮助我们选择一些具有高ROE促销概率的行业。

(1)ROE刚刚在底部得到改善,可能走出底层行业:证券,光伏,计算机,电力,电子制造,酒店,制药,军事,饲料,啤酒。

(2)净资产收益率可以继续改善或维持高端产业:保险,旅游,酒类,电子元件,工程机械,医疗设备,调味品,乳制品,机场,航运,通讯传输设备,农业。

(3)净资产收益率改善了被封锁或暂时难以摆脱困境的行业:港口,物流,化学药品,纺织品和服装,房地产。

2.2。净资产收益率仍然处于一个持续恶化的行业中,哪些行业有望进入谷底?

在60个重点行业中,部分行业的净资产收益率仍处于恶化阶段,但这些行业有其自身的逻辑,与传统的经济周期关系不大。

其中一些行业主要受政策影响:例如,媒体(民用娱乐控制),高低压设备(国家网络采购政策),燃气(政府价格控制),中药(医疗保险控制费),

有些拥有自己的工业周期:如光学光电子,通信支持服务,黄金,医疗服务,半导体,汽车,商业贸易,航空,铁路,风能,稀有金属。

根据目前的政策情况,主要行业对行业周期的判断,以及各行业净利润率与毛利率的偏差程度,我们判断净资产收益率仍在恶化,但预计行业稳定在底部包括半导体和黄金。汽车,风力发电。

2.3。在完成的产业链中,ROE有望改善的行业

据统计局统计,建筑业PMI子数据显示,建筑装饰装饰行业商业活动指数录得61.2%,较上月上升9.0个百分点,大幅上升。

另一方面,7月份的房屋竣工累计增长率为-11.3%,显示出企稳迹象,历史数据水平较低。

其次,交叉验证是电梯行业在上半年保持较高的产量增长水平,这也意味着下半年完成房地产业务。 (如下图所示)

由Boss Electric给出的相对超预期的三季度业绩指引(Q3单季度增长率为2.9%-26.0%)叠加,ROE预计将在完成产业链收入的行业中继续改善,在家具和装饰中也有好处。建筑材料,厨房用具,白电,小家电,黑电。

2.4。净资产收益率主导净资产收益率,而净利率由PPI决定的行业仍不容乐观。

在60个重点行业中,一类行业的净资产收益率以净利率为主,净利率的波动主要来自PPI的变化。

这类工业主要是中上游的资源和资本品,包括:煤炭开采,化工,钢铁,新材料,工业金属,通用机械,造纸,玻璃制造。

从19年报告的最新情况来看,这些行业的大多数净资产收益率仍处于恶化状态,工业金属和通用机械只有小幅度的底部改善。

展望未来,决定八大行业净资产收益率趋势的主要因素仍然是PPI,PPI背后是中国传统经济(华南工业品指数)和全球经济(油价)的情况。

对于国内市场而言,最重要的经济背景是“以阻力为基础的触底”政策,这意味着对传统经济衰退的容忍度不断增加,同时保持“杠杆无法解除”(特殊债券没有已扩大)“住宅不投机”(限制房地产企业的融资渠道)极为强劲。

对于外国来说,央行对世界最大经济体的降息是确认美国经济正在进入下行周期的最直接信号。

考虑到两个方面,我们判断:在未来的可预测阶段,PPI将呈现相对较弱的“底部冲击”模式,与上述八个行业相对应的ROE趋势仍然不乐观。

风险提示:海外不确定性,宏观经济风险,公司业绩不符合预期风险。

(文章来源:天丰证券)

(编辑:DF078)